2026年上半年归母净利润创历史同期新高的长江电力（600900.SH），第三季度却遭遇业绩回落。
10月30日晚间，长江电力披露2026年第三季度报告。前三季度，该公司实现营业收入630.56亿元，同比下降4.08%；归母净利润263.44亿元，同比下降6.56%。其中，第三季度单季实现营业收入251.27亿元，同比下降13.49%；归母净利润115.88亿元，同比下降23.44%。相比上半年归母净利润同比增长13.02%的表现，第三季度盈利明显承压。
这一反差背后，最直接的影响因素是发电量变化。2026年上半年，长江电力境内六座梯级电站发电量同比增长4.81%，其中，三峡电站发电量增长31.62%；进入第三季度，六座电站发电量同比下降14.89%，三峡电站更是下降29.23%。从上半年的来水偏丰到第三季度的来水转弱，水文条件变化迅速传导至公司经营业绩。
不过，业绩回落的同时，长江电力的财务费用仍在持续下降。2026年前三季度，该公司财务费用同比减少10.12亿元，经营活动现金流净额达到403.43亿元，约为同期归母净利润的1.53倍。财务费用压降对利润形成一定支撑，较强的现金流也为公司维持高比例分红提供了基础。另一方面，投资收益下降及公允价值变动损失，又进一步影响了当期盈利表现。
据新华社报道，三峡水库于10月22日蓄至175米正常蓄水位，今冬明春的发电表现成为观察长江电力后续经营的重要窗口。与此同时，在保持高比例分红的背景下，抽水蓄能、水风光一体化及海外电力业务的持续投入，也对公司的资金安排和长期盈利能力提出了新的要求。
11月3日，就公司业绩回落与盈利质量、来水变化与梯级水库联合调度、财务费用压降与成本结构、现金流与分红可持续性、第二增长曲线建设与长期发展战略等问题，时代商业研究院向长江电力发送邮件并致电询问，但截至发稿未获回复。
一、第三季度发电量下降14.89%，来水转弱与高基数共同影响业绩
发电量是水电企业收入的基础，天然来水则是决定发电量的重要因素。根据长江电力披露的发电量完成情况公告，2026年前三季度，公司境内六座梯级电站累计发电2250.58亿千瓦时，同比下降4.28%；其中，第三季度发电923.14亿千瓦时，同比下降14.89%，降幅明显扩大。
分电站来看，第三季度三峡、葛洲坝电站发电量分别为253.19亿千瓦时、53.56亿千瓦时，同比分别下降29.23%、17.04%；乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝四座电站发电量分别下降10.46%、8.45%、3.18%和5.97%。其中，三峡电站发电量同比减少约104.59亿千瓦时，占六座电站总减量的约65%，是拖累当季发电量的主要因素。
三峡电站发电量大幅下滑，主要与三峡水库来水由丰转枯有关。公司公告显示，2026年上半年三峡水库来水总量约1744.90亿立方米，同比偏丰28.74%；前三季度累计来水3018.07亿立方米，同比仅偏丰0.98%。据此测算，第三季度来水约1273.17亿立方米，同比下降约22.1%。与此同时，乌东德水库前三季度来水总量同比偏枯9.29%，上下游部分电站均面临来水不足的影响，梯级水库联合调度也难以完全抵消天然来水减少带来的发电量损失。
事实上，长江电力第三季度业绩已连续两年同比下滑。2025年第三季度，公司实现营业收入290.44亿元，同比下降7.86%；2026年同期营收进一步降至251.27亿元，同比下降13.49%。从发电量来看，2025年第三季度六座梯级电站发电量已同比下降5.84%，但受秋汛等因素影响，三峡电站发电量逆势增长10.66%。国金证券指出，去年同期秋汛形成的发电量基数，是今年第三季度电量明显下滑的重要影响因素。
电价方面，国金证券根据长江电力合并营业收入及境内六座电站发电量测算，2026年第三季度长江电力不含税度电收入约为0.2722元/千瓦时，同比提高0.44分/千瓦时。国金证券指出，高电价电站发电量占比提升，对公司整体度电收入形成一定支撑，表明这一变化主要源于电量结构调整，而非各电站普遍提价。发电量减少仍是当季收入下滑的主要因素。
二、财务费用同比减少逾10亿元，投资收益下滑增添盈利压力
2026年前三季度，长江电力财务费用为61.49亿元，同比减少10.12亿元，降幅14.13%，其中利息费用同比减少约10.47亿元，成为公司在收入下滑背景下的重要利润支撑。从近年变化来看，长江电力的财务费用率由2023年的16.08%降至2025年的10.87%，2026年前三季度进一步降至9.75%，财务费用负担整体呈下降趋势。
财务费用下降，与长江电力持续调整债务结构、降低融资成本有关。截至2026年9月末，长江电力短期借款为84.44亿元，较年初减少67.37亿元；一年内到期的非流动负债为564.97亿元，较年初减少137.07亿元。与此同时，长期借款由年初的1723.11亿元增至1798.44亿元，增加75.33亿元。在优化债务结构的同时，公司还通过债券市场获取低成本资金。2026年7月，长江电力发行中期票据及超短期融资券合计90亿元，票面利率介于1.32%至2.06%之间，有助于控制整体融资成本。按三季报数据测算，公司期末资产负债率约57.0%，较2025年年末下降约1.3个百分点。
对于固定资产规模庞大的水电企业而言，折旧、人工等成本相对固定，发电量下降容易放大利润端的压力。2026年第三季度，长江电力营业收入同比下降13.49%，营业成本却仅下降1.24%，毛利率由去年同期的70.51%降至66.33%。尽管当季财务费用同比减少约3.50亿元，但投资收益同比减少约1.57亿元，公允价值变动由去年同期收益1.55亿元转为损失5.93亿元，公司归母净利润仍同比下降23.44%。随着抽水蓄能、扩机及新能源项目持续推进，新增资本开支及融资需求也将影响后续财务费用的变化。
此外，投资收益变化进一步影响该公司盈利表现。2026年前三季度，长江电力投资收益为39.67亿元，同比下降6.37%；第三季度还确认公允价值变动损失约5.93亿元。国金证券指出，相关损失主要受南网数字及北控水务市值波动影响。与财务费用下降形成的正向贡献不同，投资收益减少及金融资产估值波动对利润形成一定拖累，也使该公司业绩表现受到水电主业之外的因素影响。
三、前三季度经营现金流超400亿元，高比例分红与扩产投资并行
尽管业绩同比下滑，长江电力仍保持较强的经营现金流。2026年前三季度，该公司经营活动产生的现金流量净额为403.43亿元，同比下降5.95%，约为同期归母净利润的1.53倍。拉长时间来看，2023—2025年，公司经营现金流净额分别为647.19亿元、596.48亿元和605.63亿元，持续高于同期净利润。水电行业前期建设投入较大，电站投运后折旧等非现金成本占比较高，是长江电力经营现金流长期高于账面利润的重要原因。
稳定的现金流也为长江电力持续高比例分红提供了支撑。2025年度，该公司每10股派发现金股利10元（含税），合计分红约244.68亿元，占当年归母净利润的70.92%。根据2025年8月披露的未来五年分红回报规划，2026—2030年，公司每年现金分红不低于当年归母净利润的70%。从股息回报来看，据国金证券测算，长江电力股息率约为3.43%，较10年期国债收益率高约181个基点，超过过往多数年份60～140个基点的息差区间。
不过，高比例分红之外，长江电力仍面临持续的资本投入需求。2026年前三季度，该公司资本开支约60.28亿元，同比下降29.2%；截至9月末，在建工程达到190.25亿元，较年初增长约19.6%，资金主要投向抽水蓄能电站、金沙江下游水风光一体化基地，以及向家坝、葛洲坝机组扩机等项目，与公司新业务拓展的布局方向形成对应。目前各项目正按建设节奏推进，后续资金需求将随项目进度逐步释放。
对于长江电力而言，成熟水电资产带来的稳定现金流，是支撑高比例分红和新业务拓展的重要基础。但随着新增项目投资持续推进，如何在维持股东回报、降低债务负担与拓展新业务之间合理分配资金，将成为影响公司长期现金回报能力的重要因素。
四、海外业务贡献稳定利润，抽水蓄能等新项目持续推进
在六座梯级电站之外，长江电力正通过海外电力运营、抽水蓄能及水风光一体化等业务拓展收入和利润来源。其中，海外电力业务已形成一定经营规模，抽水蓄能等项目则处于持续建设和拓展阶段。
海外业务方面，秘鲁路德斯公司是长江电力重要的境外电力资产，主要在秘鲁首都利马地区开展配售电业务，并逐步拓展发电业务。长江电力官网显示，2025年路德斯实现营业收入94.65亿元、利润总额20.53亿元，已形成一定规模的收入和利润贡献。与此同时，长江电力2026年半年报披露，上半年国际业务净利润同比增长超过30%，海外业务盈利能力持续提升。
抽水蓄能方面，中诚信国际2026年度跟踪评级报告显示，截至2025年年末，长江电力拥有7个主要在建抽水蓄能项目，合计规划装机容量900万千瓦。根据公司2026年半年报，河南巩义项目主体工程已开工，甘肃张掖、重庆奉节、湖南攸县、江西寻乌等项目建设稳步推进。此外，由三峡集团投资建设的浙江天台抽水蓄能电站于2026年6月全面投产，长江电力于7月正式接管该电站全容量运维工作。
国内新能源业务方面，长江电力持续推进金沙江下游“水风光储”一体化可再生能源基地建设与运营，促进大型水电与风电、光伏等新能源协同发展。同时，公司积极拓展智慧综合能源业务，已在配售电、新型储能、综合能源等领域开展项目布局，进一步拓宽业务范围。
从业务发展情况来看，海外电力运营已经形成一定规模的收入和利润，抽水蓄能、水风光一体化等业务则仍需持续投入。对于长江电力而言，未来新业务的关键不只是项目规模扩大，更在于相关投资能否逐步形成稳定的利润和现金流贡献，并与现有水电主业形成有效互补。
五、核心观点：来水波动影响短期业绩，现金流支撑长期回报
整体来看，长江电力第三季度业绩回落，主要受来水转弱及去年同期高基数影响，发电量下降直接拖累当期盈利。尽管度电收入小幅提升、财务费用同比减少10.12亿元，对业绩形成一定缓冲，但仍不足以抵消电量下滑带来的影响。
对于长江电力而言，天然来水的丰枯变化决定短期盈利弹性，而稳定充沛的经营现金流、持续下行的财务费用与明确的高比例分红承诺，则构成其长期投资价值的核心支撑。随着抽水蓄能、水风光一体化等项目持续推进，公司未来不仅需要维持存量水电资产的盈利能力，还需兼顾新增投资、债务偿还与股东回报。新项目能否形成稳定的利润和现金流贡献，将成为影响长期回报的重要因素。
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